Physische oder Synthetische Replikation bei ETFs?

Physische oder Synthetische Replikation bei ETFs?

In vorherigen Beiträgen hatte ich bereits erklärt was ein ETF ist und welche Kriterien man als Privatanleger bei der ETF-Auswahl beachten sollte. Ein wichtiges Kriterium dabei war unter anderem die Replikationsart des ETFs. In diesem Beitrag gehen wir zusammen noch etwas weiter ins Detail und schauen uns die jeweiligen Replikationsarten sowie deren Vor- und Nachteile genauer an.

Welche Replikationsarten gibt es?

Aus diesem Beitrag wissen wir, dass ETF passive Indexfonds sind. Das Ziel davon ist es eine ausgewählte Benchmark bzw. einen Vergleichsindex passiv nachbilden oder zu replizieren und so an dessen Wertentwicklung zu partizipieren. Bei der Replikationsart geht es im Kern um die Frage wie genau die Fondsgesellschaft bzw. der ETF seine Benchmark bzw. den Vergleichsindex passiv nachbildet. Es gibt zwei nämlich zwei grundverschiedene Replikationsarten: Die physische und die synthetische Replikation.

Was ist eine physische Replikation?

Die physische Replikation ist für den Privatanleger vergleichsweise „einfach“ verständlich und nachvollziehbar. Bei der physischen Replikation kauft und hält die Fondsgesellschaft exakt die gleichen Positionen / Wertpapiere, die auch im Vergleichsindex enthalten sind. Das heißt die Wertpapiere liegen tatsächlich im Depot der Fondsgesellschaft und sind daher „physisch“ verwahrt.

Dabei beachtet sie natürlich auch die jeweiligen Gewichtungen der Positionen im Index. Da sich die Zusammensetzung des Vergleichsindex über die Zeit ändert, muss die Fondsgesellschaft auch diese Änderungen durch ein Rebalancing replizieren um den Tracking-Error zu minimieren. Der Tracking-Error ist eine Kennzahl für den (Rendite-)Unterschied zwischen dem ETF und seinem Vergleichsindex. Durch die physische Replikation und das Rebalancing entstehen über die Zeit Kosten (z.B. Transaktionskosten und Verwaltungskosten), die im Rahmen der Total Expense Ration (TER) wie im verlinkten Artikel erklärt dem Anleger „in Rechnung gestellt“ werden.

Vollständige und optimierte physische Replikation?

Ein wichtiger Punkt im Rahmen der physischen Replikation ist die Unterscheidung zwischen der vollständigen und der optimierten Replikation. Hat ein Vergleichsindex wie z.B. der MSCI All Countries World Index (ACWI) ca. 3.000 Positionen[1]https://www.msci.com/documents/10199/a71b65b5-d0ea-4b5c-a709-24b1213bc3c5, dann kauft die Fondsgesellschaft bei der vollständigen Replikation auch alle circa 3.000 Positionen unter Beachtung ihrer Gewichtung ein. Bei der optimierten Replikation bzw. beim Sampling hingegen wird nur eine Teilmenge der ca. 3.000 Positionen gekauft. Der Hintergrund ist, dass aufgrund von (Aktien-)Korrelationen nicht alle ca. 3000 Positionen benötigt werden, um den Index effektiv nachzubilden. Stattdessen wird eine optimierte Teilmenge ausgewählt.

Du kannst es dir anhand dieses fiktiven Beispiels so vorstellen: Sind im Vergleichsindex 20 europäische Fluggesellschaften drin, so kann die Fondsgesellschaft z.B. auf die Hälfte davon verzichten da sich deren Wertentwicklungen sehr ähnlich entwickeln bzw. reagieren. Dadurch bildet die Fondsgesellschaft zwar immer noch den Vergleichsindex ab. Aber sie benötigt dafür weniger Positionen. Der Vorteil liegt darin, dass mit weniger Positionen auch weniger Aufwand und Kosten bei der Replikation und beim Rebalancing entstehen. Als Beispiel sei hier der iShares MSCI ACWI UCITS ETF (ISIN: IE00B6R52259) genannt. Dieser bildet nämlich den MSCI ACWI Index ab, benötigt aber durch sein optimiertes Sampling nur circa 1.600 Postionen[2]https://www.ishares.com/de/privatanleger/de/produkte/251850/ishares-msci-acwi-ucits-etf.

Vorteile der physischen Replikation

Der Vorteil einer physischen Replikation ist, dass die Wertpapiere physisch d.h. „real“ von der Fondsgesellschaft gehalten und verwahrt werden. Ein Nachteil sind potenziell höhere Verwaltungsgebühren, die durch das physische Verwahren entstehen. Damit verbunden ist allerdings eine Verringerung von etwaigen Verlustrisiken. Um genauer zu sein: Es besteht aus Sicht des Anlegers ein geringeres Kontrahentenrisiko. Was das genau bedeutet schauen wir uns im Rahmen der synthetischen Replikation genauer an.

Was ist eine synthetische Replikation?

Die synthetische Replikation ist etwas komplizierter und nicht ganz so leicht nachvollziehbar aus Sicht des Anlegers. Bei der synthetischen Replikation werden die im Vergleichsindex nachzubildenden (Aktien-)Positionen über sogenannte Swaps künstlich abgebildet. Beispielhaft sei hier einmal der Xtrackers MSCI World Swap UCITS ETF 1C (ISIN: LU0274208692) genannt[3]https://etf.dws.com/de-de/LU0274208692-msci-world-swap-ucits-etf-1c/.

Swaps gehören zu der Gruppe der Derivate und sind mit entsprechenden Risiken verbunden. Wichtig: Sowohl physische als auch synthetisch-replizierte ETFs unterliegen bestimmten Risiken. Das für den Anleger unmittelbar „spürbarste“ Risiko ist das Marktpreisrisiko. Dieses beschreibt nämlich das Risiko von Wertverlusten oder negativen Wertschwankungen deines ETFs im Finanzmarkt. Kurz gesagt: Das Risiko eines fallenden Marktwertes. Jedoch ist dieses Risiko insbesondere mit ETFs und einem entsprechenden Anlagezeitraum sowie einer breit diversifizierten Anlagestrategie eher gering.

Kontrahentenrisiken bei der synthetischen Replikation

Zusätzlich dazu unterliegen synthetische ETFs auch noch dem sogenannten Gegenpartei-Ausfallrisiko bzw. Kontrahentenrisiko (oder engl: Counterparty Credit Risk). Das ist das Risiko, dass dein Vertragspartner ausfällt und nicht mehr in der Lage ist seinen „Verpflichtungen“ nachzukommen. Das liegt daran, dass die Fondsgesellschaft zur synthetischen Abbildung ein Swapgeschäft mit einer Bank oder einem sonstigen Kontrahenten eingehen muss. Aus dieser Beziehung ergibt sich also das zusätzliche Risiko, dass die Bank oder der Swap-Kontrahent ausfällt.

Ein Swap ist ein Tauschgeschäft bei dem die jeweiligen Geschäftspartner definierte Zahlungen bzw. Zahlungsströme austauschen. Es gibt viele verschiedene Formen von Swapgeschäften. Zum Beispiel Credit Default Swaps (CDS), Interest Rate Swaps (IRS), Total Return Swaps (TRS) und viele Weitere. Letzteres – also die Total Return Swaps werden bei der synthetischen Replikation von ETFs verwendet. Das sollte uns nicht weiter überraschen – auch hierbei müssen wir natürlich eine weitere Unterscheidung treffen. Unter der synthetischen Replikation mittels Total Return Swaps gibt es nämlich die sogenannten Unfunded Swaps und die Funded Swaps.

Beispielhafte ETF-Struktur bei synthetischer Replikation (Unfunded & Funded)

Die folgende Darstellung soll dir die Funktionsweise der synthetischen Replikation sowie der daraus resultierenden Kontrahentenrisiken genauer erklären.

Der Prozess läuft vereinfacht gesagt so ab, dass der Privatanleger zunächst über einen Handelsplatz einen synthetischen ETF erwirbt und dafür Geld bezahlt. Das Geld des Anlegers wandert über den Handelsplatz und einen entsprechenden „Market-Maker“ (klassischerweise eine Bank) an die entsprechende Fondsgesellschaft. Die Fondsgesellschaft verwendet das Geld dann um einen neuen ETF(-Anteil) herauszugeben. Dafür verwendet sie das Geld des Anlegers um einen Aktienkorb (oder irgendeinen anderen „Sicherheitenkorb“ bestehend z.B. aus Anleihen, Rohstoffen oder eben Aktien) von dem Swap-Kontrahenten als Sicherheit zu erwerben. Anschließend schließt die Fondsgesellschaft einen Total Return Swap mit dem Swap-Kontrahenten ab. Bei diesem Tauschgeschäft verspricht die Fondsgesellschaft sämtliche Erträge und Renditen aus dem Aktienkorb („Total Return“) an den Swap-Kontrahenten weiterzugeben. Im Gegenzug verspricht der Swap-Kontrahent die Rendite des zu replizierenden Vergleichsindex an die Fondsgesellschaft zu liefern (in Form von Zahlungen).

In der Variante eines „Unfunded Swaps“ verbleibt der Aktien- bzw. Sicherheitenkorb bei der Fondsgesellschaft. Für den Fall eines Ausfalls des Swap-Kontrahenten ist das ein Vorteil. Denn die Fondsgesellschaft hat die Eigentümerschaft über den Korb. Für den Fall eines „Funded Swaps“ wird der Aktien- bzw. Sicherheitenkorb bei einem unabhängigen Treuhänder verwahrt. Insofern hat diese Variante ein weiter erhöhtes Kontrahentenrisiko. Um dieses erhöhte Risiko „abzufedern“ unterliegen die Fondsgesellschaften Limiten bzw. Schwellwerten für das „Exposure“ in solchen Swapgeschäften. An dieser Stelle gehen wir auch nicht weiter ins Detail.

Vorteile der synthetischen Replikation

Herzlichen Glückwunsch! Du hast es bis hier hin überlebt. Dann schaffen wir das letzte Stück auch noch. Die Nachteile eines synthetischen Fonds in Form von erhöhten Kontrahentenrisiken haben wir im vorherigen Abschnitt gesehen. Tatsächlich haben synthetische ETFs aber auch Vorteile. Insbesondere für die Fondsgesellschaft und dadurch auch indirekt für den Anleger. Durch den Total Return Swap liegt der Aufwand und das Risiko der Index-Replikation und des zugehörigen Rebalancings sowie der Minimierung des Tracking-Errors vollständig bei dem Swap-Kontrahenten. Dadurch reduzieren sich die Kosten der Fondsgesellschaft. Diese Form der Replikation ist insbesondere dann für die Fondsgesellschaft attraktiv, wenn die Kosten der physischen Replikation zu hoch sind.

Fazit

In dem vorliegenden Beitrag haben wir uns einmal die beiden Replikationsarten (physisch und synthetisch) etwas genauer angeschaut. Insbesondere auch wie die Fondsgesellschaften jeweils bei dem Aufbau ihrer ETFs vorgehen und welche grundlegenden Risiken damit für den Privatanleger verbunden sind. Ich empfehle dir an dieser Stelle dir auch nochmal die Artikel „Ausschüttend oder Thesaurierend“ sowie „Aktives oder Passives Management“ durchzulesen. Damit bist du für jede noch so hitzige Diskussion im Bekanntenkreis perfekt gewappnet.

Rechtlicher Hinweis

Bitte beachte, dass jede Form der Investition oder Geldanlage mit Chancen und Risiken verbunden ist.

Der vorliegende Beitrag dient lediglich dazu die persönliche Meinung des Autors wiederzugeben. Dieser Beitrag stellt keine Anlageberatung, ein Angebot oder eine Aufforderung zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren oder sonstigen Vermögensgegenständen dar. Aussagen in diesem Beitrag können Erwartungen an zukünftige Entwicklungen beinhalten. Diese basieren auf den gegenwärtigen Ansichten und Annahmen des Autors. Sie können daher Abweichungen bezüglich der tatsächlich eintretenden zukünftigen Entwicklungen haben.

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